真假清退
員工持股并非法律所禁止，在過去十年間的國企改制中，亦成為一項重要的激勵制度安排，然而，為了A股上市，不少企業選擇了放棄和犧牲。
201O年2月23日上市的濱化股份（601678，SH）被認為是為了達成上市目標，真實完成員工持股清退的少數典范。
業內人士分析，真假清理關鍵要看，清退時接盤員工股份的公司，是什么性質，以及當時的定價。如果價格偏低，而接盤者是由高管成立的公司，則多半是達成了高管替員工代持的協議，否則，員工一定鬧得沸沸揚揚。如果接近當時的市場價，且為外部公司、私人甚至民企，則說明為真清退。
如濱化股份，接盤者是上海復星、浙江龍盛及一家名為璽萌控股的投資公司，時間是2007年濱化股份開始啟動A股上市之時，作價10元/股，標的是濱化集團職工持股會所持7940萬股中的3232.5萬股普通職工股。剩余2155萬股普通職工股，則以1元/股出讓給原通過職工持股會間接持有濱化集團股份的129名中層干部；10名公司高管則受讓2100萬股職務預留股，每股作價3.72元。轉讓完成后，濱化集團進行了一次折股，有股本從1.5億股拆成3.3億股，前述三家接盤者折股后的每股成本相當于4.50元。而公司中高層的持股成本則降低到0.45元。
待到2010年2月23日，濱化股份正式上市，上市首日開盤價19.20元，2010年3月17日，收于21.04元。這意味著，公司中高層和引進的三家股東企業都賺得盆滿缽滿，而被排除在這財富盛宴之外的，是上市前被迫清退的普通員工。
濱化股份于2004年進行改制之時，員工和高管控股的設計是一大特色，占據了該公司近90％的股份，濱州市國資委出資1500萬元，僅持股10％。張忠正等41名中高層員工共出資5940萬元，占改制后總股本的39.6％，而2258名普通職工，則通過職工持股會出資5409萬元，占總股本的36.06％。此外，職工持股會通過直接出資2100萬元和51萬元，形成“職務預留股”和“發展股”，比例分別為14％和0.34％。因此，職工持股會合計持股7940萬股，占總股本的52.93％。
根據改制時的設計，職工持股會成員在改制時所獲經濟補償金一次性劃入職工持股會，由職工持股會代管。該部分資金為1.6億元，扣除代職工人股的資金，仍余“企業發展基金”8098萬元。上述資金中有2545.68萬元，為32名中高層員工和106名普通員工所借款，用于對濱化集團的出資。其中，張忠正個人的借款高達850萬元，石秦嶺亦有376.5萬元的借款。相比之下，剩余106名普通員工的借款僅517萬元，人均不過5萬元。
“相比上市前接受員工股轉讓的新股東，誰對公司的貢獻大，誰應該分享上市帶來的財富？”一位證券公司投行負責人表示。“其實這是一個兩難的問題，要上市就必須清理超限的股東。但這種清理必然會產生不公平。”他認為，濱河集團可能是多年來少數幾個完成員工持股真清理的上市公司之一。
更多的情況則是各種形式隱秘的安排。這在A股市場里屢見不鮮，只要表面上合規，監管當局便心照不宣。
比如，2009年11月上市的洋河股份（002304.SZ），發行價格60元，首日開盤價格98元。
早在2003年左右，洋河股份前身的洋河酒廠曾向全-體員工集資，每人5000元8000元，作為對公司的持股，一共籌資幾千萬元。2006年4月，為了啟動上市，洋河酒廠開始對員工出資進行清退，曾鬧得沸沸揚揚。后公司內部126名中高層管理人員和技術骨干出資成立的藍天貿易公司和藍海貿易公子以每股2.39元的價格向洋河股份增資。按照201O年3月18日收盤106.26元計算，2.39元的成本現已變成478.17元市值的股票。
“很難想象，如果不是代持的安排，這些創造了財富神話的公司不會被普通員工鬧得天翻地覆。”一位券商投行人士表示。類似的例子還能舉出很多，如恩華藥業（002262.SZ）、家潤多（002277.SZ）等。制度的代價對于員工持股的解決方案，一度有公司試圖挑戰體制，轉由信托公司代持的模式操作，法律上并沒有倒可明文禁止，亦是香港等海外市場常用的一種安排。對于上市公司員工來說，信托持股具有顯著的優點，即大部分商業信托不是獨立法人實體，信托財產具備獨立勝，使信托成為一種有效的破產隔離的財產保護方式，比公司制度更具財產的保護能力。但最終亦被監管當局叫停。
2007年年初，知名IT企業東軟集團（600718.SH，原東軟股份）擬將東軟集團整體注入上市公司，完成整體上市。合并方案中提出了多項創新性安排，該方案依次獲得了股東大會、教育部、國資委、商務部等機構及主管部門通過。但9月沒能通過證監會重組委的核準，主要原因是職工工會通過華寶信托持股的方案在A股歷史上沒有先例，信托本身不是法人單位，證監會最終否決了這一方案。
“信托肯定是不行的，如果信托持股，信托只能用自有資金持股，不能用信托計劃來持股。”一位投行人士描述現有監管紅線稱。
當年12月初，東軟股份修訂了方案內容，員工持股變化為通過一家名為沈陽慧旭的公司間接持有。根據公開信息，沈陽慧旭成立于2007年10月29日，股東為143名自然人，其第一大股東為東軟集團董事長劉積仁，持股4.7291％，多名東軟集團高管在其中持有股份。這一修訂方案最終獲得證監會審核通過。
東軟的員工利益如何保障？答案只有一個，代持。一位東軟員工向本刊記者確認，雖然不直接持有東軟集團的股份，但“分紅會按期打到工資卡上。”
“如果不是這樣，東軟早完蛋了。”一位業內人士認為，像東軟這樣高度依賴人力資本的高科技企業，如果沒有股權激勵制度安排，就會喪失競爭力和活力。
2010年2月末，財政部出臺了《中關村國家自主創新示范區企業股權和分紅激勵實施辦法》，規定“激勵方式有分紅激勵和股權激勵，針對的是核心技術人員和經營管理人員，可以進行股份出售和股份獎勵，同時也可以做股票期權和分紅。”財政部相關人士表示。
“普通員工就該領取勞動報酬，高管才應該實施股權激勵，也不應該全員持股。”一位財政部有關官員如此坦承，這類看法目前頗有代表性。
諷刺的是，近幾十年來，諸多西方發達國家的企業和上市公司早已建立趨于完善的員工股權激勵制度。美國自上世紀70年代以來，為減少貧富差距，讓勞動者也能分享來自資本的收益，讓員工、高管、股東的利益更趨向一致，逐步建立企業全員持股的制度安排，很多公司都推行了這一制度，有些高科技企業的員工持股比例甚至超過50％。
韜睿惠悅咨詢公司（TowersPerrin）全球合伙人柴敏剛指出，國際市場對上市公司員工持股的監管相對寬松，企業實施的靈活性比較大，國內企業到海外上市的員工持股可以采用自然人持股、殼公司持股或者信托持股三種模式。殼公司模式可以在～定程度上解決稅收以及外匯問題。此外，員工在公開發行上市之前持有的期權也可以在上市審核中獲準通過審核上市，并不需要清理。“現在很多PE和VC在投資一家中國企業前，也會要求企業實施核心員工的股權激勵。”柴敏剛表示。
“綜合國內的法規，要實現上市前員工持股，只能是少數自然人持股，要么是員工通過殼公司持有上市公司股權。”柴敏剛表示。前者有代持的諸多問題，比如不透明等，而后者則如平安，則要面臨雙重征稅的負擔。
學界一直對職工持股持有爭議。今年全國“兩會”期間，中國（海南）改革發展研究院院長遲福林提出應推行“職工持股計劃”。他認為，要使職工真正享受到企業增值紅利。不少發達國家推行這項帶有福利性質的計劃，職工無償或低價獲得企業股票，參與分紅。他建議，“十二五”期間鼓勵中小企業率先探索，條件成熟時在大中企業進行探索。
中共中央黨校教授王玨甚至認為，職工持股是社會主義基本制度的有效實現形式。值得注意的是，2008年10月，國資委在《關于規范國有企業職工持股、投資的意見》里，明確了企業改制引入職工持股的思想。
證監會一位不愿透露姓名的官員表示，員工持股的問題是一個由來已久的問題，但是一直沒有解決。“不可能簡單照搬國外的制度，要在遵守基本法律的前提下，深入的理解和掌握，不能進行簡單的劃線。”該官員的說法不乏思考，也有些意味深長。
